在淘宝、京东等电商发展成巨头之前，消费者需要采买日常用品，实体零售网点几乎是唯一选择，此时超市的角色无疑相当重要。因为与集贸市场等传统零售渠道相比，超市不仅布点位置贴近居民区，在货品种类的选择上也会更多考虑消费者的高频需要，普通消费者由此无需为日常采购而忍受长途奔波之苦，他们自然也会经常光顾，今天的主角人人乐（002336）正是从这样的“黄金时代”中成长起来的。

但与不少在电商浪潮中生存下来的超市不同，人人乐虽然同样存活，却早已今非昔比——公司易主就是最好的例子。

根据人人乐2023年1月13日发布的公告，公司原实控人何金明(同时也是公司创始人)、张政、深圳浩明集团，深圳人人乐咨询等股东与西安曲江文投的一致行动人西安通济永乐在2022年8月8日签署了《股份转让协议》，约定通济永乐按每股5.88元受让上市公司股份1.728亿股，支付转让款10.16亿元。根据该份协议，上述四位股东的首期股份转让款已在2023年1月12日支付完成，共计6.098亿元。

(相关资料图)

按照2022三季报的十大股东名单来看，上述股份转让协议最终完成之后，前文所述的四大股东当中，除何金明以外的三人将直接退出，而西安曲江文投也会正式取代深圳浩明集团，成为新的第一大股东。倘若考虑到曲江文投穿透后为西安市属国资，以及同时控股西安饮食（000721）和西安旅游（000610）两家上市公司的身份，市场会有遐想在所难免。

具体来看，市场的“遐想”主要表现之一就是股价暴涨，这可以追溯到股份转让协议签订之初。根据统计，从2022年8月1日起算，人人乐股价累计上涨超过140%，区间最大涨幅甚至超过220%，如此表现不仅超过申万一般零售指数的表现，也比大盘要好得多。

那么，究竟是哪些投资者对于人人乐这么感兴趣？从龙虎榜数据来看，除了机构专用席位之外，不少投资者对于人人乐的交易热情颇为高涨，但游资和中小散户的交易趋向似乎有所不同。

在对2022年8月至今的龙虎榜数据梳理后可以发现，包括机构席位在内，曾经上榜的席位共有55家，按出现次数计算，第一名到第四名均为“散户天团”东方财富（300059）证券旗下的席位，其中前两名的出现次数超过10次，但累计净买卖金额最大也未曾超过1000万元。若改按净买入金额排序，国君南京太平南路、银河北京中关村等知名游资席位虽然出现次数并不算多，但净买入金额都在1000万元以上。

简单来说，“散户天团”虽然在人人乐的上榜次数居前，但买入时似乎“雷声大雨点小”，这和知名游资的情况完全不同。

为何游资和散户在交易时会产生如此大的分歧？要想回答这一问题，还是需要回归到公司的基本面上。

根据公开资料，人人乐是一家连锁商业企业，目前的主营业务包括大卖场、Le Super 高端精品超市、人人乐百货、网购生活超市，彼时该公司面对家乐福和沃尔玛的冲击成功守住了市场低位，曾与华润万家、新一佳并称“广东超市三巨头”。在各种光环的加持下，公司2010年成功登陆A股，实控人何金明也凭借3亿股的持股，以近90亿的身家成为江西首富。

值得关注的是，2010年上市固然是高光时刻，但人人乐的转折也是由这一年开始的。

澎湃新闻在报道人人乐去年8月股份转让时曾经指出，由于公司股权激励计划未能实现以及家族势力斗争等多层原因，人人乐董事、CEO李彦峰，和事业部采购总监王牛崽都辞职离开集团。此后，集团诸多高管骨干人员陆续离开，财务总监等也相继辞任。而在后来国内电商发展迅猛的大环境下，人人乐却继续坚守线下，对大卖场改造升级，并且还在2016至2020年间逆势开设了35间精品超市，但公司的营收和利润却并没有跟上。

仔细想想便可发现，大众已经逐渐习惯在淘宝、京东等大型电商平台上购物，购买的物品种类也已经渗透到了生鲜食品方面，而作为人人乐主营业务之一的Le Super高端精品超市，主打的产品仍然以生鲜食品为主，与其他生鲜超市相比的同质化程度并不低。很明显，人人乐多开精品超市打天下的经营战略，和市场的趋势完全相反，营收和利润掉队并不令人意外。

如此颓势，在公司的财务报表当中也有体现。根据利润表，公司2006~2011年曾经连续六年盈利，但2012年开始利润就出现“大变脸”，经常出现连续两年亏损之后再出现1~2年小额盈利的情况，目前的累计亏损已经达到31.92亿元，相当于公司2022年三季度总资产的六成多。

而且，公司的ROIC(投入资本回报率)自从上市以来一路下滑，同样是在2012年由正转负的，这意味着公司的投入未能带来预想的回报。

在盈利能力越来越差的同时，人人乐在三费上的支出力度倒是越来越大。按照合并报表口径计算，人人乐2017~2022年的三费基本维持了上涨趋势，而且也比申万一般零售行业同期均值要高，2022年前三季度甚至高了6个百分点以上。

不过考虑到公司低迷的ROIC，如此大动作投入“三费”能带来多少回报，恐怕还需斟酌——尤其还是在深圳这样线下零售竞争激烈的地区。

(根据财务数据整理)

总结起来，人人乐的确曾拥有过高光时刻，但面对电商的竞争不能尽快转身，反而还要拥抱传统渠道不撒手，业绩滑坡自然是情理之中。想要解决这一问题，公司包括进货渠道和经营战略方面可能需要彻底改革，单靠新东家入主是不够的。

这种情况下，投资者如果决定跟风追随游资，以上因素需要考虑在内，盲目跟随无疑风险巨大。

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